O ano de 2026 teve um início difícil para os investidores, com as ações de software caindo mais de 20% no acumulado do ano devido ao temor de que a IA agêntica desestruturasse os modelos de negócios e de receita das empresas de software. Já vimos isso antes, quando os investidores temiam que as tendências de computação na nuvem/software como serviço (SaaS) prejudicassem os modelos de receita de licenciamento puro, manutenção e serviços.

À medida que os chatbots e as ferramentas agênticas (sistemas capazes de realizar ações autônomas e dirigidas por metas) se aproximam do usuário e automatizam tarefas que antes eram cumpridas por aplicativos corporativos, o software parece de repente bem mais vulnerável do que o hardware. Os chips continuam sendo as ferramentas desse ciclo, mas grande parte da camada de software está sendo rotulada como "opcional" em vez de "necessária". 

Isso não significa que todos os softwares estejam mortos. Se a história servir de referência, a próxima fase será a de separação. É provável que alguns fornecedores percam os intermediários – os recursos são transformados em commodities, eles perdem seu poder de precificação, os ciclos de renovação são questionados. Outros estão tão profundamente integrados nos fluxos de trabalho dos clientes, nas estruturas de conformidade e nos sistemas de transferência de dados que eles conseguem dar a volta por cima e agregar a IA, reformular produtos e defender a distribuição. O mercado está tentando avaliar quem é quem – e está fazendo isso com um instrumento cego.

O que sobreviverá à disrupção da IA?

A liquidação das ações de tecnologia é uma inflexão impiedosa decorrente dos aprimoramentos inescrupulosos dos modelos de fronteira da IA. A IA causou uma ruptura em várias cadeias de valor; quem esperava uma reversão da média de valoração verá, em vez disso, um fosso caindo em ruínas. Os fossos, e não as valorações, formam a base de nossa estrutura de sobrevivência à IA. 

A liquidação reflete a incerteza dos investidores quanto à diminuição das vantagens competitivas e do valor das empresas no longo prazo. Algumas narrativas de software com forte crescimento estão comprometidas, pois as plataformas agênticas automatizam fluxos de trabalho que antes exigiam licenças caras. Aparentemente, as empresas de publicidade e consultoria também não foram convidadas para a festa. Essa mudança criou um cenário desastroso para o software como serviço, em que os fornecedores estabelecidos veem suas vantagens competitivas derreterem.

Nós nos afastamos dos fornecedores que só trabalham com fluxos de trabalho e cujos modelos de negócios dependem de interfaces fragmentadas, pois os agentes de IA agora navegam diretamente nas camadas do desktop, tornando os intermediários obsoletos. As plataformas de publicidade e consultoria estão sofrendo uma erosão semelhante devido a uma abordagem mais atraente para os clientes: construir e não comprar. 

A realidade também é que alguns hiperescaladores continuarão oferecendo verticais de software aprimoradas, deixando os participantes menores ainda mais para trás. Os hiperescaladores estão, na verdade, monetizando a IA, o que não é um caso generalizado; com isso, eles aumentaram seu capex para o próximo ano para cerca de US$ 685 bilhões. Vemos algum risco de alta nas startups especulativas de aplicação de IA e nas empresas de modelos de fronteira que oferecem alta opcionalidade, mas sofrem com os altos custos de inferência e uma distribuição limitada. 

Preferimos os guardiões físicos – aqueles que têm o dinheiro e o hardware. As recuperações dependerão da implementação do capital em hiperescaladores. A memória é o principal entrave, pois há falhas no fornecimento de memória de alta largura de banda, memória flash e armazenamento. Essas empresas ficam com o valor terminal que a camada de aplicação está perdendo.

Embora haja atualmente vendas indiscriminadas no mercado de ações, acreditamos que, em última análise, haverá uma distinção entre os modelos de negócios totalmente ultrapassados e aqueles que enfrentam pressão sobre as margens à medida que a programação se torna uma commodity. Como já dissemos após os cinco segundos de fama do DeepSeek, o discurso do dia do juízo final é exagerado, pois os custos para mudar e para o retreinamento continuam altos, especialmente para software empresarial. 

Qual é a conclusão para os investidores?

A liquidação das ações de tecnologia reflete o reconhecimento dos investidores do fato de que a inteligência artificial está corroendo as vantagens competitivas do software mais rapidamente do que o esperado. Os fornecedores estabelecidos de fluxo de trabalho e os modelos de software legado enfrentam riscos estruturais à medida que os agentes de IA dispensam as interfaces. Permanecemos construtivos em relação à computação em nuvem e à IA, com uma clara preferência por hardware e hiperescaladores, em que a computação proprietária e os dados continuam sendo uma escassez claramente defensável.

Fora da "nova economia", o cenário macroeconômico parece estranhamente favorável. Os ativos de risco se recuperaram globalmente, apoiados pelas retomadas de alívio político no Japão e na Tailândia e pela estabilização do preço do petróleo, uma vez que as negociações entre os EUA e o Irã reduziram os riscos de crise. E o mais importante é que a inflação parece estar se comportando em ambos os lados do Atlântico, melhorando a perspectiva de um período mais favorável com crescimento moderado, preços em baixa e flexibilidade política. Até mesmo os consumidores dos Estados Unidos, carrancudos durante a maior parte do ano passado, estão dando sinais de vida, já que o sentimento do índice de Michigan atingiu o maior nível em seis meses.

Com essa mistura, permanecemos seletivos: cautelosos em relação aos softwares até a poeira baixar, construtivos em relação aos semicondutores e aos "reinventores", e abertos aos cíclicos caso as taxas de inflação cooperarem.