日本：市場多重利好

我們依然認為，日本有望在與美國的貿易談判中保持主導地位，特別是因為已宣布雙方最早可能在6月達成互惠協議。這一進展將短期利好日本股市。長期來看，企業改革持續積蓄市場上行動力，股票回購和重組將進一步推動股市上漲。儘管市場依然存在波動性，但日本可能已經熬過了關稅問題最令人擔憂的階段。

我們預計日本將保持貨幣政策顯著寬鬆，有望繼續推動經濟增長，提高企業利潤率。與此同時，截至4月30日，日本央行（Bank of Japan）已連續兩次會議維持利率不變。在我們看來，日本的關鍵轉折點在於自2023年起從通縮向持續通脹的結構性轉變。隨著企業提價，經營槓桿帶動企業利潤率上升並增加盈利，連續兩年工資漲幅在5%以上支撐工資與物價的積極互動，預計未來日本將進入持續通脹、工資增長和利潤增加的良性循環。

長期來看，日本股市最具吸引力的投資主題在於東京證券交易所 （Tokyo Stock Exchange）推動的企業改革。股票回購規模達到了創紀錄水平，我們預期公司治理水平改善以及股本回報率提高對企業估值水平帶來的積極影響逐漸顯現，未來公司將會加快節奏並進一步拓展範圍，努力增加長期股東回報並創造更多價值。從絕對估值水平來看，日本股市目前具備吸引力，反映其盈利增長表現優於其他主要市場。

亞洲：下調台灣和泰國股票評級

持續的貿易緊張局勢預計將顯著影響台灣和泰國這兩個開放經濟體的盈利增長。此外，台灣與美國的經貿敞口異常龐大，因此經濟衰退的概率已有所提高。亞洲市場與美國的經貿敞口相當龐大，因此極易受到美國市場需求減弱的影響。在北亞，台灣對美國的營收敞口最高，幾乎達到40%，主要涉及技術硬件和半導體等週期性行業。

新台幣驟升至近三年最強水平，這將會給台灣出口企業帶來不利影響，而近期台灣立法院的政治動態亦難以提振市場情緒。我們預計台灣股票的盈利普遍預期將面臨進一步下調，而該趨勢尚未完全體現在市場定價中。因此，我們將台灣股票評級從「增持」下調至「中性」。

泰國作為亞洲區開放程度最高的經濟體之一， 2024年貿易額佔國內生產總值（GDP）比重高達 137%。隨著7月一攬子豁免政策到期，36%的懲罰性對等關稅預計將削弱其國內生產總值增長，同時，因對美國學者的「冒犯君主罪」指控，美國與泰國之間的關稅談判陷入停滯，也成為緩和緊張局勢的阻礙。長期來看，由於對中國進口的高度依賴，泰國一直在努力應對中國製造業供應過剩所帶來的後果，這已經導致泰國國內製造業萎縮。

貨幣波動：亞洲市場前景如何？

上週末，受中美可能舉行貿易談判的傳聞影響，亞洲貨幣大幅升值。其中以新台幣領漲，自5月1日以來漲幅約為8%，創下40年來最大單日漲幅。在我們看來，新台幣匯率上漲還得益於美國科技企業財報公布的盈利結果（這刺激了對半導體出口的預期），以及對兩地可能達成貿易協議的預期。

潛在的貿易協議可能包括將台灣從美國財政部的匯率操縱觀察名單中移除。由於台灣對美國的巨額貿易順差以及其實行的有管理浮動匯率制度，新台幣在過去三年中一直被列入該名單。而在低波動性的離岸人民幣方面，美元兌離岸人民幣匯率已回升至7.20的水平，創下去年11月以來的新高。因此，從年初至今的表現來看，亞洲貨幣已部分縮小了與其他貨幣組的差距。由於美國將有效關稅實施的重點放在中國，這些貨幣組更多地受益於近期美元的走弱。超級大國之間貿易風險下降的預期是否能為亞洲新興市場貨幣帶來可持續的機會，這一點仍值得懷疑。

我們對亞洲低波動性貨幣保持謹慎的看法。

我們對未來發展有何看法？

與任何長期轉變一樣，投資者面臨的挑戰是保持開放的心態，因為這些轉變往往不會完全按照歷史模式發展。因此，在接下來的數日乃至數週，我們將關注政策制定者的接力棒是否正在從美國傳遞到世界其他地區，尤其是歐洲和中國。雖然我們並不認為美聯儲（US Federal Reserve）會屈服於政治壓力，但暫停降息局面即將結束的可能性已經上升。與此同時，這也為中國推出刺激措施或德國新政府推動歐洲內部政策自救提供了機會。在關注重大政策轉向跡象的同時，我們建議對亞洲股市進行一些調整。我們重申對日本的樂觀看法，同時下調了台灣和泰國的評級。