2025年上半年市場劇烈波動，隨後出現意外反彈。4月份，中美貿易緊張局勢再度升級，引發全球股市拋售，一度抹平前期漲幅。然而，政策的急劇轉向、央行鴿派立場的轉變以及企業盈利的韌性，推動主要股指反彈。標普500指數小幅收漲，歐洲和亞洲股市表現優異，其中德國和香港領漲。總體而言，在政策轉向、通脹風險和地緣政治不確定性加劇的背景下，靈活性與多元化配置成為上半年的制勝要素。投資者必須放眼全球，但該如何選擇？在這裡，我們闡述了對於今年下半年我們持「樂觀」看法的領域。

歐洲與能源：對清潔能源持「樂觀」看法

雖然地緣政治和油價飆升備受關注，但能源市場的重大發展也不容忽視。過去幾個月，歐洲陽光異常充足，導致中午時段批發電價為零或為負的小時數創下紀錄。這些因素抑制了清潔能源生產商的現金流和利潤水平，而電池儲能投資的激增尚無法完全銷衝擊。這種情況在德語中被稱為「Hellbrise」，意指風光發電供應過剩導致電價暴跌的困境，如今已變得非常頻繁。有趣的是，其對立面「Dunkelflaute」 — 即可再生能源極度短缺的狀態 — 雖更廣為人知，實際發生頻率反而較低。歐洲的電力成本極具競爭力，但高額稅收或其他繁瑣的行政手續抵銷了這些優勢。

與此同時，美國和中國的監管變化，要麼減少了支持，要麼推進了競爭，給清潔能源行業的現金流增添了額外壓力。儘管如此，由於規模和創新，技術成本進一步下降，低成本帶來企業對清潔能源的強勁需求，電池儲能也可能很快平滑電價波動，我們認為基本面下行週期正在觸底。有鑑於此，我們將對清潔能源的評級上調至「樂觀」。

德國基礎設施：將在未來十年大幅增加支出 

德國在國防和基礎設施方面的大舉支出，至今仍為歐洲財政政策敲響警鐘。這為所謂的「歷史性」北約峰會鋪平了道路，並主導了上週德國預算案的辯論，與該預算案一同提交的還有一項長期支出計劃。德國的基礎設施問題已得到充分證實，也反映在其近年來落後的國際排名中。過去五年，德國基礎設施投資佔經濟產出的比重一直低於3%。 2023年，德國基建投資佔比在歐盟中位列倒數第三。扣除折舊後，過去幾年德國的淨基礎設施投資幾乎接近於零，許多地方政府面臨日益增長的預算限制和/或被迫優先考慮其他形式的支出。這導致了德國人所說的「Kaputtsparen」，意思是過度注重節流而忽視了必要的投資。

在此背景下，我們非常讚賞這項將在未來十年大幅增加支出的基礎設施投資計劃。我們毫不懷疑，德國擁有通過發行新債來為這些投資融資的財政餘地。我們也反對那些認為這些債務將成為子孫後代沉重負擔的說法。相反，我們堅信，基礎設施不足的代價會更加沉重。合適、順暢且高效運轉的基礎設施是每個經濟體的支柱。

提振建築板塊

在實施方面，建築行業的產能限制應該不會成為問題，其利用率已從2022年近期峰值的80%以上降至65%左右。就細分領域而言，土木工程的韌性優於房屋建築。因此，德國的基礎設施一攬子計劃應會提振建築公司的業務前景，其中一些公司近期已經出現反彈。該行業去年的營收約為1,600億歐元，如果規劃和審批流程也將同步改革，該行業將會顯著受益。

德國聯邦預算草案證實了其迅速調整財政路線的意願。儘管債券淨供應量勢必增加，但我們預計這輪支出增長不會大幅推高收益率，原因在於德國擁有財政調整餘地，且其財政刺激措施不會引發嚴重通脹。

這對投資者意味著什麼？

是延續趨勢還是上下分化？對於2025年下半年的走勢，我們更傾向於前者。確實，目前看空美國資產的情緒會催生零星逆向投資機會。但如果以史為鑒，那麼既有趨勢延續的可能性更高。這意味著，投資者應關注佈局全球的深層訊號 — 尤其是對歐洲和亞洲股市，同時增持黃金等避險資產。

在我們的《2025年中市場展望》瞭解有關當前投資環境的更多洞察。