俄罗斯总统进行了一场疯狂的赌博，这对他的国家已造成了沉重的代价。

三十多年来，我们一直受益于平稳红利创造财富。世界已经全球化，新兴国家得以发展，西方国家也达到了人们所希望的繁荣水平。以前的问题就是这些财富的不平等分配和对环境所造成的影响。

过往能源丰富，供应安全。国际分工的专业化使发达国家有可能集中于高附加值的活动，而将利润较低、资本密集型的活动外包给新兴国家。

在正统的财政政策背景下，西方国家一直享有丰富的资源供应。各国央行在努力实现2%左右的理想通胀目标时，只需确保当失衡被突然纠正时需求不会崩溃，如2000年（互联网危机）、2008年（住房和金融危机）、2011/2012年（欧元区危机）和2020年（新冠病毒全球疫情）。

现在，乌克兰战争和西方对俄罗斯的回应无疑使我们陷入了一个新的供应受限的经济局面。在这个形势中，政策制定者无所不在，所作出的干预更是前所未见。

连续三个出乎意料的情况

在欧洲爆发的俄乌战争对几乎所有投资者来说都出乎意料。矛盾的是，第二个甚至让人更加始料不及的是西方政府的反应，特别是考虑到欧洲对俄罗斯能源的依赖。

尤其是德国和意大利，它们为了对莫斯科联合施压，同意将其能源供应置于险地。

考虑到西方政府对俄罗斯实施制裁的目的是为了在经济上排斥俄罗斯，人们不得不注意到这些措施的意外后果，那就是持有俄罗斯公司债权或股权的西方投资者将遭受重大损失。

金融系统参与者的监管和合规部门将被迫以低价清算俄罗斯资产（其内在价值不一定减少），前提是还存在可以清算的机会。目前，这些西方制裁将促使大量财富转移到俄罗斯投资者或不受报复性措施影响的司法管辖区的投资者。

然而，第三个情况是我们认为最出乎意料的。仅仅几天时间，西方主要的跨国企业就发布了大量关于抵制或撤出俄罗斯计划的公告。

这令人十分惊讶，因为乌克兰当地的局势仍然非常不确定，这场悲惨冲突的持续时间和潜在结果可能会有巨大的分歧。这种急于求成可能是由于目前西方国家对环境、社会和公司治理（ESG）因素的重视。

在这方面，对军火公司融资的180度大转弯将是对负责任的投资标准和准则的一个别具意义的考验。

欧洲付出的代价将是最高

在这个历史性的转折点上，欧盟（European Union）似乎会是最大的输家。欧盟所采取的政策使其在国防方面依赖美国，在能源供应方面依赖俄罗斯，在低附加值的制成品方面依赖中国。

从现在起，欧盟国家将不得不通过可再生能源投资实现能源独立，特别是投资于自己的国防。为了资助这些政策，本应在疫情中断后恢复的《稳定与增长公约》( “Stability and Growth Pact”) 和预算紧缩政策，肯定会被抛出窗外。

欧洲将不得不利用财政杠杆和公共开支来摆脱双重僵局。因此，我们面临的是一个新的宏观经济政策背景。

供给侧通胀占上风

因此，西方民主国家在许多领域的供应将受到限制，原因是它们需要更多和更快地投资于能源转型、国防和基本商品，如农产品。这种转变将在生活水平方面付出代价，因为它将导致结构性通胀上升。

作为回应，央行将不得不逐步使其货币政策正常化。在这种新的背景下，货币政策必须不再强有力地支持需求。央行将不得不把脚从油门上移开，但又不能踩刹车。

从平稳红利到国防和独立税

鉴于全球疫情和西方创纪录的财富不平等，两年来，我们在长期投资前景中一直在预示，新自由主义时代结束了，取而代之的是国家支持的资本主义。乌克兰的冲突正在极大地加速这一转变。

我们正在从一个平稳红利的情景（为了优化资本配置而接受对非民主国家的依赖）转向一个战略物资和服务的自给自足情景，这不可避免地意味着国防和独立税的出现。这种税可以有几种形式：通胀、征税，特别是没收。

从现在开始，如果集体和战略需要，国家将在大多数领域进行干预，有可能一夜之间改变一个行业的盈利能力。在这些国内风险之外，现在还必须加上资产所在地风险的额外维度。因此，应该优先考虑把资产放在政治和法律制度稳定的民主国家。

所有这些都让我们重新审视依靠均值回归的通常估值指标是否有用。战争的潜在后果使历史平均数具有误导性，同时也没有用。没有一种资产会便宜到足以让其不被没收。

最后，投资者必须接受风险资产的波动性，并在战略上聚焦实物资产，如股票、亚洲房地产基金和稀缺商品的生产商。从历史上看，这些是唯一具有购买力的资产，可以抵抗冲突的冲击。