2023年才开始，已经显得与往年截然不同。当我们审视趋势和预期时，到目前为止通胀和增长都非常有韧性。

美国核心个人消费支出通胀率（不包括波动性较大的食品和能源部分，是美联储首选的通胀指标之一）在1月份上升了0.6%，超过了调查预期（即该月通胀率会更加温和）。

最新公布的美国通胀和就业数据引发了市场参与者对加息周期延长的担忧。事实上，市场现在一致同意美联储“加息需要更长时间 ”的说法，将联邦基金利率的峰值预期从年初的5%推高至5.7%。

诚然，对美国政策利率近期路径的重新评估是修改通胀指标的季节性调整因素所推动的，这会使美国经济中价格压力的下降看起来没有那么严重。除了这种调整会显著地改变投资者对经济状况的看法之外，我们从一开始就很清楚，通货收缩不会遵循线性路径，资产价格在这一过程中会出现相当大的波动，这是由于通胀担忧超过对增长的担忧所造成。

在这种情况下，我们认为最重要的是，通货收缩的基本趋势并没有改变且其继续向下走。

疫情引起的供应链中断已经消散但挑战仍然存在
正如纽约联储（New York Federal Reserve）的全球供应链压力指数（Global Supply Chain Pressure Index）所证明的那样，疫情引起的供应制约是暂时的，现在已经完全消失，但全球地缘政治竞争加剧和世界经济脱碳产生的制约仍然存在。

这对央行而言意味着什么？
西方央行需要面临两种决择：要么让需求与基于结构原因减少的供应保持一致；要么接受更高的通胀率，以支持经济活动和资本形成，并随着时间的推移逐步缓解供应制约。

我们的观点与克利夫兰联储（Cleveland Federal Reserve）最近的调查结果一致。美联储将满足于平均3%的通胀，但口头上不会承认。事实上，僵化坚守2%的通胀目标将对美国经济造成严重损害，因为根据克利夫兰联储的模型估计，这就意味着失业率将达到7.4%，明显是目前失业率的两倍以上。根据相应工作文件中的福利分析，这不仅会带来严重的后果，而且在美国即将进入下一个总统选举周期的时候，这个目标在政治上也是难以实现的。此外，政府创纪录的债务需要再融资，这进一步限制了央行加息的能力。

欧洲央行方面如何？
欧洲央行面临更艰难的困境，因为欧洲的供应冲击比美国更加明显。决策者最近的沟通表明，欧洲央行的官员更容易犯过于谨慎的错误，因为驱动他们的是要避免结果而不是实现目标。

欧洲央行执行委员会成员Philip Lane最近发表的评论表明，他认为欧洲央行的政策反应功能仍然是明显不对称的，通胀风险仍在上升。他认为，通胀目标的持续上升会增加通胀预期失去锚定的可能性，从而引发工资价格的螺旋上升，对经济造成更大的损害。与之相反，通胀目标持续过低只需要对货币政策进行简单的调整就可以应对。

为投资者总结：有时回报可能远大于风险
诚然，对于欧洲以外的股票投资者来说，2月份是一个艰难的月份，市场的疲软也渗透到固定收益和大宗商品领域。然而，总体而言，市场在适应加息周期延长方面表现出明显的韧性。

从市场技术角度来看，2月份只不过是在可持续股票牛市中按下了暂停键。股票定位和市场情绪仍然过于悲观，场外的现金数量仍然很高，这意味着痛苦交易（即会伤害大多数投资者的市场波动）在短期内仍然会上升。

即将公布的经济数据会让人惊喜的可能性增加，这可能会让许多投资者措手不及。请记住，在市场环境中，当悲观情绪仍占主导地位，上行的潜力将比下行的空间更大。