日本：市场多重利好

我们依然认为，日本有望在与美国的贸易谈判中保持主导地位，特别是因为已宣布双方最早可能在6月达成互惠协议。这一进展将短期利好日本股市。长期来看，企业改革持续积攒市场上行动力，股票回购和重组将进一步推动股市上涨。尽管市场依然存在波动性，但日本可能已经熬过了关税问题最令人担忧的阶段。

我们预计日本将保持货币政策显著宽松，有望继续推动经济增长，提高企业利润率。与此同时，截至4月30日，日本央行（Bank of Japan）已连续两次会议维持利率不变。在我们看来，日本的关键转折点在于自2023年起从通缩向持续通胀的结构性转变。随着企业提价，经营杠杆带动企业利润率上升并增加盈利，连续两年工资涨幅在5%以上支撑工资与物价的积极互动，预计未来日本将进入持续通胀、工资增长和利润增加的良性循环。

长期来看，日本股市最具吸引力的投资主题在于东京证券交易所（Tokyo Stock Exchange）推动的企业改革。股票回购规模达到了创纪录水平，我们预期公司治理水平改善以及股本回报率提高对企业估值水平带来的积极影响逐渐显现，未来公司将会加快节奏并进一步拓展范围，努力增加长期股东回报并创造更多价值。从绝对估值水平来看，日本股市目前具备吸引力，反映其盈利增长表现优于其他主要市场。

亚洲：下调台湾和泰国股票评级

持续的贸易紧张局势预计将显著影响台湾和泰国这两个开放经济体的盈利增长。此外，台湾与美国的经贸敞口异常庞大，因此经济衰退的概率已有所提高。亚洲市场与美国的经贸敞口相当庞大，因此极易受到美国市场需求减弱的影响。在北亚，台湾对美国的营收敞口最高，几乎达到40%，主要涉及技术硬件和半导体等周期性行业。

新台币骤升至近三年最强水平，这将会给台湾出口企业带来不利影响，而近期台湾立法院的政治动态亦难以提振市场情绪。我们预计台湾股票的盈利普遍预期将面临进一步下调，而该趋势尚未完全体现在市场定价中。因此，我们将台湾股票评级从“增持”下调至“中性”。

泰国作为亚洲区开放程度最高的经济体之一， 2024年贸易额占国内生产总值（GDP）比重高达 137%。随着7月一揽子豁免政策到期，36%的惩罚性对等关税预计将削弱其国内生产总值增长，同时，因对美国学者的“冒犯君主罪”指控，美国与泰国之间的关税谈判陷入停滞，也成为缓和紧张局势的阻碍。长期来看，由于对中国进口的高度依赖，泰国一直在努力应对中国制造业供应过剩所带来的后果，这已经导致泰国国内制造业萎缩。

货币波动：亚洲市场前景如何？

上周末，受中美可能举行贸易谈判的传闻影响，亚洲货币大幅升值。其中以新台币领涨，自5月1日以来涨幅约为8%，创下40年来最大单日涨幅。在我们看来，新台币汇率上涨还得益于美国科技企业财报公布的盈利结果（这刺激了对半导体出口的预期），以及对两地可能达成贸易协议的预期。

潜在的贸易协议可能包括将台湾从美国财政部的汇率操纵观察名单中移除。由于台湾对美国的巨额贸易顺差以及其实行的有管理浮动汇率制度，新台币在过去三年中一直被列入该名单。而在低波动性的离岸人民币方面，美元兑离岸人民币汇率已回升至7.20的水平，创下去年11月以来的新高。因此，从年初至今的表现来看，亚洲货币已部分缩小了与其他货币组的差距。由于美国将有效关税实施的重点放在中国，这些货币组更多地受益于近期美元的走弱。超级大国之间贸易风险下降的预期是否能为亚洲新兴市场货币带来可持续的机会，这一点仍值得怀疑。

我们对亚洲低波动性货币保持谨慎的看法。

我们对未来发展有何看法？

与任何长期转变一样，投资者面临的挑战是保持开放的心态，因为这些转变往往不会完全按照历史模式发展。因此，在接下来的数日乃至数周，我们将关注政策制定者的接力棒是否正在从美国传递到世界其他地区，尤其是欧洲和中国。虽然我们并不认为美联储（US Federal Reserve）会屈服于政治压力，但暂停降息局面即将结束的可能性已经上升。与此同时，这也为中国推出刺激措施或德国新政府推动欧洲内部政策自救提供了机会。在关注重大政策转向迹象的同时，我们建议对亚洲股市进行一些调整。我们重申对日本的乐观看法，同时下调了台湾和泰国的评级。